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["В последние годы цена пропанта была ниже цены этилена, но его производные продукты росли быстрее, мы считаем, помимо реформыированияа внутреннего предложения, глобальное снабжение-запрос является более критиальным фактором.毕竟石化产品与更为依赖我国需求的钢铁、煤炭不同，海外无论是供给还是需求占比都很高，属于全球定价，未来随着全球经济的复苏，上 上行弹性很大，而原料丙烯222年大概率价格还不会显著上涨，因此丙烯下游产业链盈利会大幅改善。 22年丙烯衍生品盈利将大幅好转 乙烯和丙烯作为最重要的两大石化品种，其价格强度一直呈现着此消彼长的关系。 2”2116年丙烯价格远强于乙烯，因此当时国内也马了大量专产丙烯的丙烷PDH和煤头MTP工艺，导致丙烯供给增速大幅超越乙烯。 从2”11年5年后的C3～C3价差看，大体两乙烯和丙烯价格强势都在5””左右，基本是各占了近5”石化朱格拉产能周期的一半左右，以此推测明年大概率乙烯价格还会强于丙烯，其后将进入丙烯逐步强势的新一轮周期。而从真实的供给端变化看，也基本符合这一规律，明年无论是乙烯还是丙烯供给都比较有限，从””””211””””””””2221年以后乙烯将迎来一轮扩产周期，国内的油头和气头都将将开始逐步扩产，丙烯则由于过去几年盈利显著弱于乙烯，未来扩产力度也要弱很多。 而从丙烯下游化工品其周期启动还要更早于丙烯，从2””年虽然石化产品普遍上涨，但我们发现C3下游产品的价格涨幅还明显大于C2产业链。撇开聚烯烃不看，从从””””年年初至今，基本所有丙烯下游产品的涨幅都有55%及以上，区间最大涨幅都在7%%以上，环氧氯丙和丙烯酸甚至出现了1以上的涨幅。而C2链中除了乙二醇以外，其他品种的涨幅明显都较低。虽然各产品都有自身的供需逻辑，但乙烯和丙烯下游之间出现如此明显的差别，说明丙烯在下游环节已经开始强于于乙烯。那么展望明年，如果丙烯价格仍然维持相对低位，其下游衍生品价格继续走强，则下游产品盈利会大幅扩大。而从更长期看，丙烯价格上涨会进一步带动C3产业链价格价格强势，尤其是具备上游丙烯资源配套的企业盈利会大幅增长，具体丙烯产业链供需逻辑如下： 一）过去几年国内以投资以丙烯为主，主要是PDH和煤化工），海外则以乙烯为主，主要是乙烷裂解）。丙烯产业链投资较少。但是由于大多数新进入企业并没有原有的C3产业链配套，往往下游产品都是选取最简单的聚丙烯，尤其是煤化工）。这也导致聚丙烯占比达到近7%%，明显高于全球需求6”%的占比，这就导致全球对于其他C3产品的投资持续偏低。受益于于欧美经济复苏和国内供给侧改革，C3产业链就出现了明显的行业拐点，产品价格也随之大幅反弹。 二）由于目前乙烯盈利明显高于丙烯，海外C3产业投资的热度仍然高于C3。而国内C3产业投资热度也大幅下滑，丙烯供给的的增速将从之前的3.2%降低到到.2%。下游非PP产品的供给增速也非常低，比如从2”””8～2””0年丙烯酸的供给年均复合增速预计为0. k%，环氧丙烷（PO）预计为 7. k%。而需求受益全球经济复苏仍将保持较好增速，因此我们判断C2产业链将迎来景气大周期。 三）C3下游产品中我们相对看好丙烯酸与PO，周期启动通道中，两者的盈利能力还有较大的提升空间。相关公司主要是卫星石化（丙烯酸）与滨化股份（PO），丙烯酸或PO每上涨 1”元对应两者EPS弹性为 3.4元和 1.8元。另外，卫星石化 2”8年底将投产38万吨丙烯酸，占现有产能的 7”%；滨化 8年中将投产7.8万吨甘油法环氧氯丙烷，还具有较强的成长性。 抅投资失衡导致C3产品供需紧张 乙烯与丙烯是化工品生产基石，每年有几亿吨的化工品通过乙烯与丙烯生产得到。由于近几年国内外产能投资在方向上也出现了明显的背离，导致C3下游产品的投资持续不足，近期供需也呈现十分紧张紧张态势。 国内重C3，海外重C2 乙烯与丙烯的生产主要有油式、煤式和气式（烃）三种途径，其中油式与煤式产能是乙烯与丙烯共同生产，对于两者供给的相对变化不会造成太大影响。而气式主要是单一产品装置，包括乙烷裂解和丙烷脱氢（PDH），两者投资力度的差异就会造成乙烯与丙烯的供给发生相对变化。由于页岩油气革命，美国近几年乙烷与丙烷产量飞速增长，乙烷与丙烷的价格也持续走弱，使得乙烷裂解与丙烷脱氢相比油式与煤式产能具有非常大的成本优势，这也推动了全球开始大量投资气式烯烃产能。由于丙烷在室温下加压就能液化，而乙烷在加压的同时还要冷冻，所以丙烷的液化出口终端和货船的建设周期更短、成本也更低。因此美国当地建设的基本都是丙烷出口终端，乙烷终端非常少，使得美国本土本土乙烷价格远远低于丙烷。在美国投资乙烷裂解项目的盈利远好于PDH，所以美国在过去几年建设了大量乙烷裂解产能，而几乎没有投资PDH产能。 中国是“缺油少气””，本身不具备石化生产的资源优势，原料大多依赖进口。虽然前提到PDH与乙烷裂解相比经济性较弱”，但也明显优于油式路线（特别是在”””1年油价时期）。而且和中东大量的乙烷资源也不和丙烷的全球贸易量则在持续提升，因此国内企业就选择了PDH作为首选的投资方向”。从 1”””1～””””””””””””””””””””””2””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””””丙烯下游产品中，我们比较看好丙烯酸和PO，两者未来都具有较强的需求增长”，而供给增量则非常少。根据我们前期报告《丙烯酸有望大幅回升，看好卫星石化》中分析，国内丙烯酸未来需求增速预计在9%左右，全球需求增速一直在8”左右，预计也将维持。而供给端按照目前情况，8118～””122年可能仅有卫星石化的38万吨新增产能，预计全球开工率将持续提升，丙烯酸景气度将持续提升。 82118年PO景气有望大幅提升 环氧丙烷受益全球经济增长和欧美房地产回升，我们预计还能保持3%以上的增速则8118～8220年每年的需求增量约在38万吨左右。全球未来新增供给主要在国内，82118～8222年总计将新增12万吨，考虑到投产进度，预计未来三年全球需求增量与供给增量基本平衡，PO价格也有望维持在高位。需要指出的是，新增产能中有不少是国内的HPPO工艺，但目前现有的两套HPPO法产能的开工情况一直不佳，产量远低于额定产能。因此我们预计PO供给很有可能低于预期，景气度也有望进一步提升。 结论：投资建议 我们看好国内丙烯酸龙头卫星石化和环氧丙烷龙头滨化股份，前者拥有48万吨丙烯酸产能，并配套了48万吨PDH，后者拥有88万吨PO产能和68万吨烧碱产能。产品价格每上涨1111元其他条件不变，所得税82”，），两者的EPS弹性分别为834元和8.88元。同时，卫星石化在建38万吨丙烯酸和48万吨PDH产能；滨化股份在建7.8万吨环氧氯丙烷产能，两个新增产能都有望给公司带来业绩成长。 风险提示 一、油价大幅波动：油价大幅涨跌会导致化工品价格大幅波动，导致行业盈利出现波动； 二、产品需求低于预期：如果产品需求低于预期，导致价格下滑，盈利恶化； 三、供给增长超预期：我们认为国内HPPO法环氧丙烷的产能难以正常生产，但如果工艺稳定性提升，PO供给将超预期，导致价格盈利下跌。"